东吴证券:新华保险买入评级www.kfcseo.com

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  事件:公司发布2018年年报,实现归属于母公司股东净利润79.22亿元,同比增长47.2%,对应EPS为2.54元/股;期末归属于母公司股东净资产655.87亿元,较年初增长2.9%,对应BVPS为21.02元/股;期末内含价值1731.51亿元,较年初增长12.8%。

  投资要点

  全年盈利维持高增源于准备金减提,股市波动+运营假设调整扰动增速:公司全年实现归母净利润79亿,同比大幅+47.2%,其中Q4单季同比-35.5%(四季度通常为盈利低点,对全年业绩影响有限),但较前三季度+52.8%增速小幅收窄,主要系:1)下半年准备金大幅补提,2018H1准备金补提增加税前利润1.5亿,但全年反向冲减税前利润50.4亿,预计受750日国债收益率均线的影响有限(上半年10年期国债收益率750日均线上行约4.3bps,全年上行约8.4bps),补提或受发病率等运营假设调整影响;2)股市波动冲击投资端,公司Q4交易型金融资产的公允价值变动-3.2亿(去年同期-0.04亿),且可供出售金融资产在年末计提减值,Q4计提资产减值损失-10.4亿(去年同期-2.2亿)。全年而言,由于750日国债收益率移动均线上行,准备金计提减少释放会计利润,且去年同比低基数,公司业绩实现大幅增长。

  NBV转正增长+1.2%,内含价值仅增长12.8%略低于预期:公司NBV全年转正增长1.2%至122亿,较上半年的-8.9%显著改善,符合预期,主要源于保障型新单增长。全年健康险新单+33.7%至158亿,其中长险首年+30.6%至122亿,短期险大幅+46.2%至35亿,健康险新单占全年新单的比重高达60%,创下新高(较中报56%继续提升),大幅高于同业,结构差异推动价值率继续维持高位,全年47.9%仍高于同业,保障转型持续兑现。内含价值层面,全年EV仅小幅+12.8%,略低于预期,主要系:1)投资回报偏差负贡献59亿,虽然计入利润表的总投资收益率4.6%稳定,但预计综合投资收益率受市场波动影响(AFS其他综合收益浮亏27.9亿,去年浮盈16亿),拖累内含价值增速;2)公司保守调整了运营和投资回报两项精算假设,对EV影响分别为-13.9、-11亿,其中运营调整主要考虑发病率恶化因子。综合来看,更审慎的假设调整影响当期EV,但将支撑未来潜在的正偏差,假设体系更健康。

  持续推动健康险战略,业务结构及价值增速预计持续改善:公司转型战略成效显著,业务结构持续优化,个险渠道人力规模增长6.3%至37万,虽然人均产能下滑24.6%至4372元(降幅较上半年收窄),但月均举绩率提升6%至52.8%,个险渠道NBV贡献占比提升1.18%至96.03%。目前公司正大力发展其特色健康险,提升健康险占比,预计一季度保障型产品将继续增长,且高价值率产品有望带动NBV继续增长。此外,公司核心管理层变动落地,董事长万峰离任,黎宗剑代行董事长,2019年工作会议中强调“依然要坚持既定的经营思路、目标、举措不动摇”,后续继续关注董事长/总裁人选,以及公司业务发展经营战略。

  盈利预测与投资评级:公司持续聚焦健康险战略,带动价值率持续提升,预计一季度新单保费及新业务价值表现优于预期,我们预计公司2019、2020年NBV增速分别为12.3%、15.3%,当前A股股价对应估值约0.81倍2019PEV,低估值优势明显,维持“买入”评级

  风险提示:1)管理层变动影响经营战略;2)保障型产品后续销售不及预期;3)长端利率持续下行影响投资端。

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